Ngày 1/12/2023, Chứng khoán VNDirect Research đã cập nhật kết quả kinh doanh và dự phóng kết quả kinh doanh của Vĩnh Hoàn trong thời gian tới, đồng thời đưa ra định giá, khuyến nghị cổ phiếu VHC.
“Vua tôm” Minh Phú tiếp tục thua lỗ, cổ phiếu MPC rơi đáy
“Vua tôm” Minh Phú (cổ phiếu MPC) muốn làm nhà ở xã hội hàng trăm tỷ đồng
Giải pháp tài chính cơ cấu doanh nghiệp và cơ cấu tái sản của Stars Capital
Stars Capital cung cấp dịch vụ M&A doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán
Giới thiệu về Công ty Vĩnh Hoàn
CTCP Vĩnh Hoàn (cổ phiếu VHC) được thành lập năm 1997. Vĩnh Hoàn là một trong những công ty nuôi trồng, chế biến và xuất khẩu cá tra hàng đầu của Việt Nam. Công ty được tổ chức theo mô hình sản xuất khép kín từ khâu cá giống, sản xuất thức ăn cho cá, nuôi cá nguyên liệu để chế biến thành phẩm cá fillet đông lạnh.
Các công ty con của Vĩnh Hoàn hoạt động trong các lĩnh vực sản xuất thức ăn thủy sản, sản xuất gạo và chiết xuất Collagen từ da cá, hỗ trợ tích cực cho ngành nghề kinh doanh chính của công ty mẹ. Toàn bộ quá trình phát triển của Vĩnh Hoàn được dựa trên nền tảng không thỏa hiệp về chất lượng và vệ sinh an toàn thực phẩm; tối ưu hóa chuỗi giá trị kết hợp với cam kết bảo vệ môi trường và nguồn tài nguyên thiên nhiên.
Với chiến lược phát triển dài lâu, Vĩnh Hoàn đã và đang áp dụng quy trình sản xuất khép kín từ nuôi trồng đến chế biến xuất khẩu nhằm đảm bảo các điều kiện sản xuất theo tiêu chuẩn quốc tế.
Lợi thế cạnh tranh của công ty Vĩnh Hoàn
Vĩnh Hoàn trở thành nhà xuất khẩu cá tra lớn nhất Việt Nam kể từ năm 2010. Doanh thu xuất khẩu đóng góp hơn 75% tổng doanh thu của VHC.
Doanh nghiệp xuất khẩu phần lớn phi lê cá tra, collagen và gelatin, một phần của thịt cá và dầu cá. VHC tập trung vào thị trường tiêu dùng Mỹ nơi khách hàng sẵn sàng trả giá cao cho các sản phẩm cá tra chất lượng của Việt Nam. Bất chấp thị trường biến động, Vĩnh Hoàn vẫn là doanh nghiệp xuất khẩu hàng đầu sang Mỹ, chiếm 49,4% thị phần trong 9T23.
VHC liên tục nghiên cứu và phát triển sản phẩm mới, tạo ra các sản phẩm có giá trị gia tăng từ cá tra. Kể từ 2011, Vĩnh Hoàn đã thành lập Vinh Wellness, sản xuất thành công collagen và gelatin từ da cá, một sản phẩm có giá trị cao với biên LN gộp là 40-60%. Ngoài ra, công ty còn sử dụng các sản phẩm phụ khác trong quá trình chế biến cá tra làm nguyên liệu đầu vào cho việc sản xuất surimi, dầu cá, và bột cá. Vĩnh Hoàn cũng nhận thấy các tiềm năng của ngành nông nghiệp và đặt mục tiêu trở thành tập đoàn chế biến thực phẩm hàng đầu. Đầu năm 2021, Vĩnh Hoàn đã thành lập Vinh Agriculture và mua lại Công ty thực phẩm Sa Giang để mở rộng chuỗi giá trị.
Tóm tắt KQKD: Lợi nhuận giảm mạnh do giá bán giảm
Doanh thu thuần Q3/23 giảm mạnh do giá bán cá tra kéo dài xu hướng giảm
Doanh thu thuần trong Q3/23 của VHC giảm 17% svck xuống 2.698 tỷ đồng do nhu cầu và giá bán từ các thị trường xuất khẩu chính thấp hơn kỳ vọng. Doanh thu sản phẩm cá tra (khoảng 55% tổng doanh thu) giảm mạnh 32% svck, 9% sv quý trước do tác động trái chiều của giá bán cá tra giảm 28% svck mà sản lượng bán chỉ tăng nhẹ, theo ước tính của chúng tôi. Xét theo thị trường xuất khẩu, thị trường Mỹ tiếp tục giảm đáng kể (-41% svck) do mức nền cao trong năm 2022.
Mặc dù tất cả các thị trường khác đều ghi nhận tăng trưởng doanh thu dương sv quý trước, thị trường Mỹ vẫn giảm 20% sv quý trước do giá giảm mạnh.
Biên LN gộp thu hẹp đáng kể
Biên LN gộp trong Q3/23 của VHC giảm đáng kể 8,6 điểm % sau khi giá bán
trung bình cá tra giảm 28% và giá cá nguyên liệu ước tính giảm 9% svck.
Giá cá tra nguyên liệu giảm với tốc độ chậm hơn sv giá bán trung bình do: 1) Mức nền cao của giá bán trong năm 2022 do VHC tập trung xuất khẩu sang thị trường Mỹ (với giá bán cao hơn các thị trường khác 20-30%) để tối ưu hóa lợi nhuận trong giai đoạn này; 2) giá nguyên liệu thô và giá thức ăn cho cá vẫn ở mức cao trong Q3/23; và 3) nguồn cung cá tra nguyên liệu dồi dào và lượng tồn kho cao khiến công ty bán sản phẩm với giá thấp hơn để thúc đẩy sản lượng bán ra.
Triển vọng 2023-25: Kì vọng một năm tới tươi sáng hơn
Thị trường xuất khẩu phục hồi trở lại sau nửa cuối năm 2024
Sự phục hồi chậm hơn dự kiến của Mỹ sẽ ảnh hưởng đến doanh thu
Doanh thu của VHC từ thị trường Mỹ trong 10T23 đạt 2.546 tỷ đồng, giảm 53% yoy và thấp hơn so với kỳ vọng của chúng tôi. Mặc dù khối lượng xuất khẩu sang thị trường Mỹ phục hồi so với cùng kỳ nhờ nhu cầu phục vụ kỳ nghỉ lễ cuối năm nhưng giá bán đi ngược với kì vọng của chúng tôi khi tiếp tục duy trì xu hướng giảm.
Vì nhu cầu yếu hơn dự kiến trong khi lượng hàng tồn kho cao buộc các nhà nhập khẩu Mỹ mua hàng tại mức giá thấp trong năm 2023 và có thể tiếp tục trong nửa đầu năm 2024. Điều này dẫn đến giá trị xuất khẩu cá tra sang Mỹ sụt giảm mạnh.
Sự phục hồi chậm hơn dự kiến của Mỹ sẽ ảnh hưởng đến doanh thu của VHC
VND nhận thấy tăng trưởng hàng tồn kho của Mỹ đã giảm tốc trong đầu Q3/23 nhưng bắt đầu tăng trở lại trong tháng 10. Do đó, nhu cầu nhập khẩu từ Việt Nam có thể chậm hơn so với dự kiến của chúng tôi khi bước vào kì nghỉ lễ.
Trong khi đó, triển vọng kinh doanh của các nhà hàng ở Mỹ cũng trở nên ảm đạm hơn khi chủ các nhà hàng thay đổi kỳ vọng về tình hình kinh tế cũng như kết quả kinh doanh trong 6 tháng tới. Theo Hiệp hội Nhà hàng Quốc gia Hoa Kỳ, có khoảng 33% chủ nhà hàng kỳ vọng doanh thu của họ trong 6 tháng tới sẽ cao hơn so với cùng kỳ năm trước, giảm so với mức 49% củam tháng trước và thậm chí họ càng không lạc quan về xu hướng chung của nền kinh tế. Chỉ có3% trong số họ tin rằng nền kinh tế sẽ dần cải thiện trong 6 tháng tới, trong khi đó 44% cho rằng tình hình sẽ trở nên tiêu cực hơn trong 6 tháng tiếp theo.
Do đó, VND kỳ vọng thị trường sẽ khó phục hồi trở lại cho đến nửa cuối năm 2024, khi nền kinh tế bắt đầu phục hồi và nhu cầu tăng cao cho dịp nghỉ lễ cuối năm 2024. Việc VHC tiếp tục hưởng lợi từ thuế chống bán phá giá 0% trong POR 19 (kết quả sơ bộ đợt rà soát thuế chống bán phá giá lần thứ 19 của Mỹ đối với phi lê cá đông lạnh của Việt Nam) cũng sẽ có tác động tích cực đến kết quả kinh doanh của VHC trong năm 2024. Chúng tôi kỳ vọng doanh thu từ thị trường Hoa Kỳ sẽ tiếp tục giảm mạnh trong năm 2023 (-46% svck), trước khi tăng trở lại trong nửa cuối năm 2024, điều này dẫn đến mức tăng 20% svck trong năm 2024.
Trung Quốc đúng như kỳ vọng trong khi EU thấp hơn kỳ vọng
Doanh thu xuất khẩu trong 10 tháng của VHC sang thị trường EU/Trung Quốc lần lượt đạt 1.513 tỷ đồng (62 triệu USD) và 1.044 tỷ đồng (43 triệu USD), hoàn thành 75%/81% dự phóng trước đó của VND.
Mặc dù chính phủ Trung Quốc đã thực hiện nhiều chính sách nhằm thúc đẩy nền kinh tế, bao gồm (1) hạ lãi suất cho vay thế chấp để hỗ trợ thị trường bất động sản, và (2) giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc trong hệ thống ngân hàng, chúng tôi tin rằng sẽ cần nhiều thời gian để các biện pháp hỗ trợ này phát huy hiệu quả, cũng như thúc đẩy người tiêu dùng tăng chi tiêu. Tuy nhiên, VND vẫn kỳ vọng nhu cầu tiêu dùng và đơn hàng xuất khẩu cá tra sang Trung Quốc sẽ dần phục hồi trong nửa cuối năm 2024 do các sản phẩm cá tra ngày càng trở nên phổ biến hơn đối với người dân Trung Quốc, một phần do thay đổi thói quen ăn uống và nguồn cung cá rô phi thiếu hụt trong nay và năm sau. Ngoài ra, VHC có kế hoạch tập trung nhiều hơn vào thị trường Trung Quốc trong năm 2024 khi thị trường đông dân này đã mở cửa hoàn toàn, tạo nhiều dư địa tăng trưởng trong những năm tới. Chúng tôi kỳ vọng kim ngạch xuất khẩu của VHC sang thị trường Trung Quốc sẽ tăng trưởng 1% svck và phục hồi 20% svck trong 2024.
Vào tháng 9/2023, kim ngạch xuất khẩu cá tra sang EU của Việt Nam tăng 4% svck về giá trị và 25% svck về sản lượng xuất khẩu, điều này cho thấy ngày càng nhiều người tiêu dùng tại thị trường EU tin dùng sản phẩm này. Xu hướng tích cực này đến từ 1) người dân tại thị trường này ưa chuộng cá thịt trắng từ Việt Nam với mức giá hợp lý trong bối cảnh lạm phát cao buộc người dân phải thắt chặt chi tiêu và 2) Ưu đãi thuế quan 0% từ EVFTA trong năm 2023 có tác động tích cực đến hoạt động xuất khẩu. Tuy nhiên, giống như thị trường Mỹ, giá cá tra tại thị trường này không cải thiện trong mùa cao điểm vừa qua mà có dấu hiệu chững lại do cạnh tranh với các sản phẩm cá thịt trắng khác. VND kỳ vọng doanh thu từ thị trường EU sẽ duy trì tăng 8% trong năm 2024.
Không ngừng nâng cao năng lực sản xuất
Trong những năm gần đây, VHC không ngừng đầu tư mở rộng, cải tạo các nhà máy như: Nhà máy sản xuất thức ăn chăn nuôi đã đi vào hoạt động trong năm 2022; Nhà máy Thành Ngọc với tổng công suất 23.000 tấn/năm, dự kiến đi vào hoạt động vào cuối Q4/23; Đầu tư vào dây chuyền C&G (collagen&gelatin), nâng tổng công suất sản xuất lên 7.000 tấn/năm, dự kiến đi vào hoạt động vào Q1/24.
Kế hoạch đầu tư này cho thấy VHC đang tích cực mở rộng ngành nghề kinh
doanh, tiết kiệm chi phí đầu vào, cũng như bắt đầu đặt nền móng xây dựng mô hình kinh tế tuần hoàn (biến đầu ra của chuỗi giá trị này thành đầu vào của chuỗi giá trị khác) nhằm duy trì mức biên LN gộp ổn định so với các doanh nghiệp cùng ngành.
VND kỳ vọng việc mở rộng này sẽ hỗ trợ VHC duy trì biên lợi nhuận gộp trong giai đoạn 2024/25 tại mức 17,3%/18,7%.
Định giá cổ phiếu VHC
VND đã sử dụng kết hợp hai phương pháp DCF và P/E để xác định giá mục
tiêu. Giảm giá mục tiêu xuống 12% dựa trên phương pháp DCF do điều chỉnh dự báo EPS giai đoạn 2023-25 và giảm WACC từ 12,7% xuống 10,5% khi hạ lãi suất phi rủi ro từ 3% xuống 2,7% (dựa trên lãi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm tính đến ngày 30 tháng 9) và phần bù rủi ro từ 10% xuống 9,6%.
Trước những luận điểm phân tích trên, VND đưa ra khuyến nghị khả quan với giá mục tiêu thấp là 80.300 đ/cp.
Trên thị trường chứng khoán, kết thúc phiên giao dịch ngày 4/12, cổ phiếu VHC tăng 1,93% lên 68.800 đồng/cổ phiếu.
